| 【價(jià)值中國網(wǎng) 2013年05月10日】
【導(dǎo)讀】中國一季度經(jīng)濟(jì)同比增長7.7%，雖然稍稍低于市場預(yù)期，但是總體趨穩(wěn)。
國際投資者預(yù)期轉(zhuǎn)向樂觀
股票強(qiáng)勢、商品低迷、黃金下挫，如果這種國際資產(chǎn)價(jià)格走向組合形成一種趨勢，可能就意味著國際投資者正在形成一種中長期相對樂觀的預(yù)期，即全球經(jīng)濟(jì)在弱復(fù)蘇的進(jìn)程中，各種系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)正逐步消逝，而實(shí)體經(jīng)濟(jì)潛在增長動能正在不斷累積。
2012年末以來，國際資本中各大類資產(chǎn)價(jià)格的走勢出現(xiàn)了兩個(gè)值得關(guān)注的特征。一是在風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)中，股票和大宗商品走勢顯著背離。其中，美、歐、日等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體股市表現(xiàn)強(qiáng)勁，美國股市漲幅近15%，歐洲股市漲幅近10%，日本股市漲幅高達(dá)50%。而工業(yè)資源品價(jià)格卻明顯下挫，CMCI工業(yè)金屬價(jià)格指數(shù)跌幅超過15%，原油價(jià)格走勢低迷。在美、歐、英、日四大央行同步寬松的過程中，國際貴金屬價(jià)格一路下挫。黃金價(jià)格跌幅超過15%，在4月中旬曾一度跌破1400美元每盎司。
黃金價(jià)格下挫雖在短期存在“塞浦路斯效應(yīng)”和日本“黑田效應(yīng)”對交易行為的擾動，但趨勢性下行所隱含的市場預(yù)期是各類系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，特別是金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)只減不增、逐漸降低的共識，因此市場對黃金作為終極“避險(xiǎn)天堂”的需求在減弱。
巴菲特曾這樣分析黃金是否具有投資價(jià)值：“當(dāng)今世界黃金的庫存量約17萬噸。如果將所有的黃金儲量融化在一起，將形成一個(gè)每邊長約為68英尺的大立方體，按黃金每盎司1750美元的價(jià)格計(jì)算，其市值應(yīng)為9.6萬億美元。如果以同等價(jià)值，可購下美國所有的農(nóng)田（共4億畝年產(chǎn)值約2000億美元），再加上16個(gè)年收入超過400億美元的�？松凸尽０堰@些資產(chǎn)并購后，還有1萬億美元流動資金。那么，作為一名投資者，寧愿選擇后者而非前者，因?yàn)閺默F(xiàn)在起往后100年，這4億畝農(nóng)田將生產(chǎn)出大量玉米、小麥、棉花和其他農(nóng)作物，�？松凸緦⒂锌赡芙o股民發(fā)放數(shù)萬億的股息，且也可能會持有價(jià)值超過數(shù)萬億美元的資產(chǎn)，但這17萬噸的黃金卻沒有絲毫改變�！卑头铺氐贸龅慕Y(jié)論顯而易見。
因此，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的消逝和增長動能的累積意味著即便當(dāng)下經(jīng)濟(jì)增速尚低，但對未來持續(xù)改善的預(yù)期逐步確認(rèn)卻會使得股票資產(chǎn)受到長期青睞。但工業(yè)大宗商品價(jià)格的低迷可以理解為市場對全球經(jīng)濟(jì)現(xiàn)階段在去杠桿的過程中需求復(fù)蘇程度依然較弱的市場預(yù)期的默認(rèn)。
從國別間資本流動看，美強(qiáng)而歐、英、日弱的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇格局意味著資本在發(fā)達(dá)國家之間的流動偏向于美國，結(jié)合美國雙逆差的改善，美元指數(shù)或已形成了一個(gè)中期走強(qiáng)的預(yù)期，這亦將壓低國際工業(yè)大宗商品的預(yù)期價(jià)格，在營造一個(gè)全球低通脹的復(fù)蘇格局的同時(shí)，從另一個(gè)層面亦將對黃金價(jià)格形成抑制。
值得關(guān)注的是在亞洲區(qū)域。2012年四季度以來，日本量化寬松的升級已經(jīng)促使日元貶值近30%，出口增速顯著回升和股票市場大漲則成為當(dāng)前國際市場投資的一條主要線索。這似乎階段性地應(yīng)驗(yàn)了日本政府極力推動刺激政策的邏輯，一是通過壓低日元匯率提振日本出口企業(yè)的競爭力；二是通過刺激資產(chǎn)價(jià)格，以財(cái)富效應(yīng)拉動居民消費(fèi)。黑田東彥極力營造一種不惜任何代價(jià)刺激經(jīng)濟(jì)增長的市場預(yù)期，這使得不少國際投資者預(yù)期日本經(jīng)濟(jì)能程度不同地實(shí)現(xiàn)復(fù)蘇，特別是對出口的帶動將十分顯著。這首先會影響到對與日本出口結(jié)構(gòu)相似的韓國和中國臺灣等地區(qū)，同時(shí)也可能會部分威脅到中國大陸地區(qū)的出口升級。由此引發(fā)的國際資本跨境流動很可能會利多日本，這與日本在90年代初實(shí)施量化寬松時(shí)期，資金外溢至東南亞國家的情形有所不同。
國際經(jīng)濟(jì)逐步趨于穩(wěn)定
國際經(jīng)濟(jì)總體仍然處于去杠桿化的進(jìn)程之中，但逐步趨于穩(wěn)態(tài)。JP摩根制造業(yè)從去年12月起，連續(xù)5個(gè)月站在50以上，但4月份指數(shù)僅為50.5，處于擴(kuò)張和收縮的邊緣，顯示全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇仍然處于疲弱態(tài)勢。
美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇雖然力度依舊不強(qiáng)，但動能在繼續(xù)累積。美國4月份失業(yè)率降至7.5%的近年低點(diǎn)，住房價(jià)格連續(xù)11個(gè)月上漲，均顯示出復(fù)蘇的態(tài)勢。但是3、4月份其采購經(jīng)理人指數(shù)（PMI）制造業(yè)及非制造業(yè)指數(shù)雙雙下滑，短期需要警惕危機(jī)以來規(guī)律性出現(xiàn)的經(jīng)濟(jì)“春季疲弱”狀況�？傮w看，美國家庭、企業(yè)、金融及政府部門的總債務(wù)占（GDP）的比率較金融危機(jī)時(shí)期的372.6%的高點(diǎn)顯著下降了近30個(gè)百分點(diǎn)，但相比上世紀(jì)80年代的正常水平仍高出近200個(gè)百分點(diǎn)。美國私人部門去杠桿化雖接近尾聲，然而財(cái)政緊縮引發(fā)的政府部分去杠桿，將在中長期對經(jīng)濟(jì)增長形成抑制。
歐洲經(jīng)濟(jì)則是從危機(jī)的爆發(fā)式短期劇烈沖擊轉(zhuǎn)為趨穩(wěn)后的拉鋸戰(zhàn)，其金融部門的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)在明顯下降，歐洲各國的國債收益率在塞浦路斯動蕩時(shí)并沒有明顯提高，顯示市場對歐元貨幣系統(tǒng)的信心仍比較穩(wěn)定。但是由財(cái)政和信貸雙緊縮造成的實(shí)體經(jīng)濟(jì)收縮卻在繼續(xù)。4月歐元區(qū)PMI制造業(yè)指數(shù)為46.7，連續(xù)21個(gè)月處于收縮區(qū)間中，德法等核心經(jīng)濟(jì)體PMI指標(biāo)也低于50。在此背景下，2012年以來，美國、歐洲、英國、日本四大經(jīng)濟(jì)體的央行整體加強(qiáng)了貨幣寬松程度，尤其是日本力度之大實(shí)屬罕見。
中國復(fù)蘇態(tài)勢看二三季度
中國一季度經(jīng)濟(jì)同比增長7.7%，雖然稍稍低于市場預(yù)期，但是總體趨穩(wěn)。由于房地產(chǎn)調(diào)控、以及外部經(jīng)濟(jì)趨緩等因素影響，加上季節(jié)性因素的影響，實(shí)際上一季度的宏觀數(shù)據(jù)往往不具代表性，預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)二三季度增速將會有溫和回升。從經(jīng)濟(jì)回升的動力來看，一季度較強(qiáng)的社會融資總量和信貸規(guī)模的增長對經(jīng)濟(jì)增長的滯后影響會在二三季度有所體現(xiàn)。
中長期看，中國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)較為強(qiáng)勁的實(shí)質(zhì)性復(fù)蘇的核心在于依靠轉(zhuǎn)型和升級來重新確立新增長點(diǎn)，這關(guān)鍵需要通過財(cái)政、金融、價(jià)格等領(lǐng)域的改革，來釋放改革的紅利。一方面，應(yīng)該加快銀行業(yè)產(chǎn)權(quán)改革和財(cái)稅改革，培育更加透明和更具市場約束的投融資主體，為利率和匯率市場化提供堅(jiān)實(shí)的微觀基礎(chǔ)；以提供長期性資金支持滿足經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和城鎮(zhèn)化建設(shè)需要為重點(diǎn)，有針對性地完善金融市場體系。另一方面，繼續(xù)推進(jìn)人民幣資本項(xiàng)目的可兌換，以香港離岸人民幣市場發(fā)展為參照，推動相關(guān)金融領(lǐng)域的改革。以部分非洲國家為代表的發(fā)展中國家基礎(chǔ)設(shè)施投資大有空間，推進(jìn)在該區(qū)域的投資不僅有助于消化國內(nèi)過剩產(chǎn)能，同時(shí)可逐步形成非洲的人民幣市場。從國際儲備貨幣演進(jìn)來看，美元國際化最大的推動力就是馬歇爾計(jì)劃。
短期而言，宏觀調(diào)控政策并沒有作出顯著大調(diào)整的必要，在總體經(jīng)濟(jì)趨穩(wěn)的環(huán)境下，推進(jìn)金融改革的環(huán)境相對寬松。與此同時(shí)，需關(guān)注的當(dāng)前金融風(fēng)險(xiǎn)的演變趨勢。2012年末以來，多個(gè)監(jiān)管部門都從各自領(lǐng)域管控風(fēng)險(xiǎn)的角度推出了一系列客觀上帶有緊縮效果的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)范政策，所形成的政策疊加有可能對社會流動性形成局部性的、階段性的結(jié)構(gòu)沖擊，值得關(guān)注的是一些低等級地方政府融資平臺和中小型企業(yè)的融資狀況并未隨著社會融資總量的增加而改善，且短期內(nèi)受到的約束較大，要防止這些機(jī)構(gòu)出現(xiàn)明顯的流動性問題。
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